之前写了一篇文章《股票有锚，而利率没有》，后续引发了一些提问。主要集中在两点：
1
、如果“一级市场产业并购的价格”是“二级市场”的锚，那么一级市场的锚又是什么？
2
、利率为什么没有锚？
这是两个很高级的问题，我的读者还挺厉害的。我们先说第一题。
先要明确一点，我们讨论此问题的目的，不是追求“绝对真理”，而是追求“相对有用”。
如果你追求绝对真理，“因果律不可证，物自体不可知”这两座大山是绕不过去的。
投资是个求存的游戏，不是一个求真的游戏。以下我的所有论述，都在“求存”的层面展开。翻译成人话就是，只考虑对赚钱有没有帮助。
一级市场（实业）为什么有价值？其根基是，人类有创造财货的能力。注意，是创造财货的能力，不是创造“更多”财货的能力。即使经济增长率是 0% ，甚至为负，只要人类依然在进行有效生产，一级市场的价值就大于 0 。
关于财富增长的底层原因，请看这篇：
战俘与王妃通奸，对部落有益吗？（如果你要读史，就不能只读史）
然而，一级市场整体的“合理价值”究竟是多少？很遗憾，没有一个客观的、公允的计量标准。
因为一级市场（实业），已经是商业活动的最底层。对于最底层的东西，我们可以观察它“是”怎样，但无法断言它“理应是”怎样。
请注意，整体市场没有公允值，不代表我们面对具体场景无法决策。
举个极端例子，即便整个腾讯只卖
100
元，你也无法“严格证明”它被低估了。因为理论上无法排除
10
分钟后，地球爆炸的可能。如果人类还剩
10
分钟全灭，用任何价格买入股票都是傻逼行为。
但是那又如何呢？无法证明，不代表无法决策。人类全灭这种事，理论上存在又如何？假设它不存在，就行了。反正你又解决不了。
我们要问的，不是如何证明整个腾讯价值超过
100
元，而是要问：
1
元钱买腾讯
1%
的股份，你愿意吗？即便地球
10
分钟后有可能爆炸，你依然愿意，对吧？甚至只要地球有万分之一的可能不炸，你就愿意，对吧？
这就足够了。你从头到尾，没有证明地球不会炸。但你可以在信息半透明的情境中，轻松地做出决策。
二级市场的价投们，常说某只股票“被低估了”，被低估究竟是什么意思？这里面，其实有两种不同的情况。
场景
1
：你用
DCF
模型计算出的合理估值是
10
元，而股市的报价是
2
元，好像低估了。
场景
2
：这公司当前市值
100
亿，且没有负债。它刚刚在一级市场卖了账面资产的
10%
，售价
90
亿，好像低估了。
在场景
2
中，你其实无法“证明”这公司市值
100
亿是低估的，因为，你只看到它卖了账面资产的
10%
，换回了
90
亿现金。你凭什么说它剩下
90%
的资产，价值
10
个亿以上？你可以凭经验、凭常识、凭推理，但从更底层的逻辑上，你无法严格证明它。
可是，如果只能二选一，你更愿意进入场景
1
，还是场景
2
呢？
是我的话，会毫不犹豫选择“场景
2
”。
因为“场景
1
”最大的问题在于，
DCF
模型这东西……它的逻辑毫无瑕疵，简洁而自洽，但现实无法应用。谁能告诉我，正确的“贴现率”是多少呢？（即：你的论证方式是科学的，但使用的参数，极大概率是错的）
在场景
2
中，已知公司用账面资产的
10%
，换回了
90
亿现金；你只需要考虑，公司剩余
90%
的资产，价值是否大于
10
亿。这件事容错率很高。
接下来，我们玩个快问快答。
问：假如一家公司
10%
的资产卖了
100
亿，剩下
90%
的资产值多少钱？请在一秒钟之内回答！
一秒钟只能凭直觉。我相信绝大多数人的直觉是
900
亿。
这里我想讨论的是，为什么大家会有这种直觉？这看上去是个数学问题，其实根本不是。不然我们换个题试试。
树上
10
只鸟，开枪打死
1
只，还剩几只？
发现区别了吗，为什么鸟不一样？公司和鸟的区别是啥？
前述两个问题上，大多数人的直觉是正确的，只是难以提炼。
真正的原因在于——我们直觉到，“商业活动”相比于“鸟类活动”，是更均匀、更缓慢的。
重要的事情重复说：真实的商业活动，是均匀且缓慢的。这是“格系价投”得以成立的基础，也是一切“商业评估”得以成立的基础。
======
接下来说一个，实践中很容易混淆的概念：“镜像锚”与“客观锚”。它们就是字面的意思。
镜像锚可以印证出“两个必有一错”；
客观锚可以告诉你“具体该值多少（或至少该值多少）”。
前篇文章中所说的，“一级市场”是“二级市场”的锚，是指镜像锚，而非客观锚。反过来说，“二级市场”也是“一级市场”的锚。
请注意，“镜像”不是循环论证，它的内在逻辑是——相同的东西，在同一时间，出现了两个价格，其中必有一个是错的。
（注：“相同的东西”这个概念，特别容易被混淆。你家的果树，结出两颗一样大的苹果，这两颗苹果是“不同的东西”。你持有果树
50%
的股份，你弟弟持有果树
50%
的股份，每一股股份，才是“相同的东西”。理论上构成这颗果树的每一个原子，你跟你弟弟都各占一半）
“一级市场”与“二级市场”凭什么彼此为锚？因为“一级市场”与“二级市场”的底层资产，是相同的东西。
二级市场，仅仅是一个“交易更方便的一级市场”。这样说如果还不清楚，那我们换个更直接的——假如你一个人，把二级市场的流通股全买了，那么请问，你投的是二级市场，还是一级市场呢？
当年姚振华，在二级市场抢万科的股票，请问，这算是“二级市场吸筹”还是“一级市场并购”呢？
前几个月东风集团，用特定价格邀约购买约
25%
的流通股，请问，这算是“二级市场吸筹”还是“一级市场并购”呢？
答：两者皆是。“二级市场吸筹”的本质，就是“一级市场并购”。
当你只买了
100
股时，其本质依然没变，只是你感觉不到而已。
之所以感觉不到，是因为你一直在跟大股东比。
之所以感觉不到，是因为你没有反过来问——当你拥有
100
股后，和拥有
0
股时相比，你对公司的影响力，是不是变得更大了？
=======
既然一、二级市场彼此为锚，那为什么在实践中，我们通常把“一级市场”当成“二级市场”的锚，而不是相反呢？
仍是求存层面的原因。因为一级市场变化缓慢，二级市场来回乱窜。
当一、二级市场的价格差别巨大时，你无法证明哪个是错的。然而，
当二级市场的价格，一年之内从
5
变成
1
，又从
1
变成
10
，再从
10
变成
3
，又从
3
变成
7
，而一级市场的价格始终都是
5
时，你很难认为二级市场的一大堆价格全是对的。真实的商业世界，是均匀且缓慢的。
大部分一级市场并购（仅指成熟期项目，处于梦想阶段的另说），市盈率在
10-20
倍之间，覆盖面更大一点，也可说
8-25
倍之间。脱离这个范围的当然有，但就属于长尾范畴了。而二级市场的估值，则比这跳脱得多。
当然，二级市场的价格错了，不代表一级市场的价格就对。理论上有可能两边全错。因此接下来的问题是：一、二级市场有没有客观锚？
答：
全市场整体，没有客观锚。（市场整体，就是全人类的商业活动）
具体公司，在特定场景下有客观锚（
近似，非绝对
）。
什么场景下，有近似于客观的锚？比如
A
公司宣布明天分红
10
亿，基于“商业世界缓慢变化”的前提假设，你几乎可以确定，这
10
亿现金在明天能买到的东西，和今天差不多。
此时 A 公司的价值，大于等于 10 亿（更可能是远远大于 10 亿）。这是一个近似于“有客观锚”的场景。注意，只是近似。绝对客观的锚，是不可能被人类找到的。
分红这个锚，实操中如何使用，可以参考这篇：
“现金分红”是一种幻觉吗？
敏锐如你，这时可能会想到一个问题：那如果全市场（全球）的公司，加在一起宣布年底分红
10
万亿，能不能认为，市场整体的价值，大于等于
10
万亿？
严格来说，不能。
因为，当你讨论某个公司时，你可以区分“现金”与“非现金资产”；可以区分“分红”与“留存”。
而当你开始讨论“市场整体”的时候：
1
、你无法区分“现金”与“非现金资产”；
2
、你无法区分“分红”与“留存”（分红会使现金脱离公司，但不会使现金脱离市场）
当你开始讨论“市场整体”的时候，你会发现，“现金”本质上不是资产。
单个公司的资产负债表上，会把“货币资金”列为一项资产。
但如果，地球上全部公司的全部资产，都是货币资金呢？那意味着——什么也没有。
商业行为的最底层，是以物易物。全局视角下，现金只是“以物易物”的手段。当你开始讨论“市场整体”，就不能再说“多少现金
=
多少东西”这种话了。
如果这样不好理解，咱们反过来想一下——假如所有人都想要现金，人类会当场灭绝。
而如果所有人都想要东西，会怎么样？不会怎样，现在就是这样，从来都是这样。
你持有现金，是为了让子子孙孙都持有现金吗？这不可能。你持有现金，是为了换成东西。你自己换，或者让子孙换。
整体而言，没人想要现金。
这有点反直觉，主要因为：我们在生活中，是一辈子都不用考虑“市场整体”的。
所以前面强调，“具体公司，在特定场景下有客观锚”只是一种“
近似
”的表达，原因就在这里。
真正客观的东西，理应能从局部推演到整体，而近似的东西，你一层层往外推，越接近整体，误差就越大。
本文一开始，就说好了只讨论“求存”，这才写了几千字，好像有点脱离求存的范畴了。还好我醒得快，就此打住。
仅从投资者的角度说，只要市场局部存在“近似于客观的锚”，就足够让我们赚钱了。
======
下一个问题：利率为什么没有锚？
讨论利率有没有锚，前置条件是，要讲清楚“利率是什么”。这是个大问题，一篇长文不一定够。所以就留待以后吧，近期未必有时间写。
而且我猜，本号的读者当中，
95%
以上并不关心“利率是什么”这种底层问题。
我这样说，可不是骂人。
恰恰相反，我哪里来的自信，居然认为自己的读者当中，有
5%
的人关心“更底层的问题”？
这意味着我的读者构成，严重偏离了真实世界的分布。真实世界中，关心这种无聊问题的人，我尽量往大了说，应该超不过千分之一。
先抛开利率的本质不谈，本文末尾，说一个许多人在“应用层面”的错误。
有很多投资者，包括老鸟，都有这样一种危险的观念——
假如当前的无风险收益率是
5%
，股市的合理市盈率就是
20
倍；
假如当前的无风险收益率是
10%
，股市的合理市盈率就是
10
倍；
这种想法，有两个大错。
其一，从学术角度看，无风险收益率是多少，当然会影响“股权类资产”的估值。但起决定性作用的，并非“当前”的无风险收益率，而是未来几十年的无风险收益率的折现值。然而，没有人知道未来几十年的事。央行也不知道。
其二，从真实世界出发，我们把前面的逻辑延伸下去，就会发现其荒谬。如果你认为“当前的无风险收益率是
10%
，股市的合理市盈率就是
10
倍”，那么请问——假如当前的无风险收益率是
50%
呢？此时股市的合理市盈率是
2
倍吗？那再假如，当前的无风险收益率是
500%
呢？
要知道，在法币时代，所谓的“无风险收益率”不再是一个“时间偏好”的问题，而更多是“货币增发”的问题。在央行的语境下，“无风险收益率”是不包含货币本身的风险（即购买力风险）的。
当所谓的“无风险收益率”达到
50%
甚至
500%
时，意味着货币本身出了问题。届时，持有股权类资产，反而将变成唯一的选项（金条也是广义的股权类资产）。
点到为止，这一段真正要说明的是——不要把加息、降息，当成对股市影响很大的因素，除非你知道未来几十年的利率。
今天就聊到这里，晚上吃冬瓜丸子汤泡米饭。这个菜一不小心就会吃撑，因为感觉上像在喝汤，实际是在灌饭。
《投资要义》-增订版
《木叶青玄》 长篇武侠，已完结。 如果你对那些不讲逻辑的爽文感到不爽，那我的作品，就是属于你的爽文。 这个故事，会邀请你从城主的视角，思考财税与刀剑；从钱庄老板的视角，审视金融与欺诈。 《木叶青玄》三部曲， 用黄土、红土两片大陆，跨越百年的光阴，给你讲一个 “神、钱、刀” 的故事。
